מיזוגים ורכישות בישראל- מידע משפטי בנושא מיזוג חברות והצעות רכש

צפה עכשיו בהרצאה: "רכישת חברות"

כאשר חברה (להלן- החברה "הרוכשת" או "הקולטת") מבקשת לקבל לידיה את השליטה בפעילותה של חברה אחרת (להלן- "חברת היעד"),  ניצבות בפניה מספר אפשרויות. לכאורה, ביכולתה לרכוש מחברת היעד רק את החלק בפעילותה של חברת היעד אשר בו היא מעוניינת. אולם, דרך זו מוגבלת לשליטה "חלקית" בלבד בפעילות חברת היעד. בכדי להגיע לשליטה מלאה בחברת היעד ניתן לפנות לרכישת כלל מניותיה או לביצוע מיזוג. שיטות המיזוג שמציע חוק החברות, תשנ"ט- 1999 הישראלי שונות זו מזו ומציעות מספר יתרונות וחסרונות כל אחת.

"הצעת רכש מלאה"

סעיף 336 לחוק החברות קובע כי "לא ירכוש אדם מניות  של חברה ציבורית, כך שלאחר הרכישה תהיה לו החזקה של למעלה מ-90% ממניות החברה, אלא בדרך של הצעת רכש". לפיכך, מי שמבקש לקבל לידיו את השליטה על חברה מסוימת באמצעות רכישת מניותיה, נדרש להציע הצעת רכש מלאה. ההצעה היא לרכישת כל מניות החברה וממוענת לכלל בעלי-מניותיה. תקנות הצעת הרכש, קובעות כי חובה על המציע להציע הצעה שווה לכל בעלי המניות. במקרה שהובא בפני  ביהמ"ש[1] נפסק כי כאשר קיימים בחברה מספר סוגי מניות, ניתן להציע מחיר שונה לכל סוג, אך בשוויון בין בעלי-המניות מאותו סוג ובתום-לב מבלי להפלות לרעה סוג מניות מסוים באמצעות תמחור מניפולטיבי.

במידה ונענו להצעה מספר בעלי מניות המאפשרים ביחד למציע להגיע להחזקה של למעלה מ-95% ממניות החברה וכן ההצעה אושרה בידי רוב בעלי-המניות שאין להם "עניין אישי" בה, ביכולתו של המציע לכפות על מיעוט בעלי המניות שהתנגדו, למכור גם את מניותיהם (באותם תנאים).

במידה ושיעור ההיענות להצעה מאפשר למציע לרכוש 90%-95% ממניות החברה, ביכולתו לרכוש עד 90% מהמניות לכל היותר. הרציונאל בהסדר זה הוא למנוע מצב בו נותרים בחברה פחות מ-10% בעלי-מניות מיעוט חסרי יכולת להשפיע על הנעשה בחברה או לסחור במניותיהם הלאה.

על-פניו, הצעת הרכש היא דרך המיזוג הנוחה והקצרה ביותר. היא אינה טעונה את אישור הדירקטוריון והאספות הכלליות של שתי החברות, היא אינה טעונה את אישור ביהמ"ש, נושי החברות (מלבד אלו המחזיקים באג"ח המירות) אינם יכולים להביע עמדתם ולהתנגד להצעה וכו'. יחד עם זאת, חסרונה של דרך זו טמון בהסדר הנקרא "סעד ההערכה". ס' 338 לחוק החברות קובע כי ביהמ"ש רשאי לקבוע, לבקשתו של בעל-מניות שהשתתף בהצעת רכש,  כי התמורה שהתקבלה במסגרת ההצעה אינה הוגנת ולהטיל על המציע, בדיעבד, לשלם לניצעים את "מחיר המניות ההוגן". יחד עם זאת, יש לציין כי המציע רשאי לקבוע, מלכתחילה, בהצעת הרכש כי ניצעים שיענו בחיוב להצעה, לא יוכלו לפנות לביהמ"ש בבקשה לסעד הערכה ובכך לצמצם את חשיפתו ל"מיעוט הנכפה" בלבד.

"מיזוג הסכמי"

טקטיקה אחת היא "מיזוג הסכמי" לפי סעיף 320 לחוק החברות. על פי החוק מיזוג בדרך זו טעון את אישור הדירקטוריון והאסיפה הכללית בכל אחת מהחברות המתמזגות (הקולטת והיעד).[2]

במידה ובחברה קיימים סוגי מניות שונים, יש לקיים "אסיפת סוג" נפרדת לכל סוג של מניות. הרוב הקובע לצורך העניין הוא רוב רגיל, אלא אם נקבע אחרת בתקנון החברה.

המיזוג ההסכמי אינו טעון את הסכמתו של ביהמ"ש, אך זה האחרון רשאי לבקשת נושה של החברה או מי מבעלי מניותיה (הטוען לקיפוחו) לעכב או למנוע את המיזוג.

בעיסקת מיזוג בו החברה הקולטת או בעל-שליטה בה מחזיקים במניות של חברת היעד, מתעורר חשש לניגוד עניינים ועל-כן המיזוג טעון את אישורם של רוב בעלי המניות אשר אינם נמנים עם החברה הקולטת ובעל-השליטה בה ושאינם מקורבים להם או לחילופין את אישורו של ביהמ"ש. יתרונו של המיזוג ההסכמי הוא שאין בו כלל "סעד ההערכה" או כל הסדר דומה. כמו-כן, טקטיקה זו מעט פשוטה יותר מאשר מיזוג בחסותו של ביהמ"ש.

הסדר בחסות ביהמ"ש

טקטיקה שלישית היא "מיזוג בחסות ביהמ"ש" לפי ס' 350 לחוק החברות. ס' 350 הוא מעין "סעיף סל" לביצוע מגוון הסדרים בחסות ביהמ"ש בין החברה לבין בעלי מניותיה או נושיה (הסדרי חוב, איחוד הון מניות, העברת פעילות מחברה אם לחברה בת וכו'). אישור המיזוג בדרך זו נעשה באספות סוג של בעלי המניות. יש לציין, כי במקרים מסוימים רשאי ביהמ"ש לפסוק כי ההצבעה תיערך באספה אחת[3] או בחלוקה של בעלי-המניות לאספות לפי "קבוצות האינטרסים" ולאו-דווקא לפי סוגי המניות.[4] הרוב הקובע לצורך העניין הוא 75% מבעלי המניות ו"רוב ראשים" בקרב הנוכחים בהצבעה (בכל אחת מאספות הסוג). המיזוג טעון גם את אישורו של ביהמ"ש. במסגרת זו בוחן בית המשפט את העסקה בפרספקטיבה של הוגנות וסבירות, ותוך הקפדה כי חלוקת הרווחים הצומחים מעסקת המיזוג נעשית בתום לב ובצורה שוויונית ובלתי-מקפחת בין בעלי המניות.[5] כמו-כן, בסמכותו של ביהמ"ש להתנות את המיזוג בתנאים, להוציא הוראות ולפסוק סעדים, כפי שיראה לנכון, לטובת כל אחד מהצדדים הנוגעים בדבר. היתרון המרכזי בדרך זו הוא הוודאות עבור הרוכש. לאחר שכל הצדדים דנו בעניין בפיקוחו של ביהמ"ש קשה מאוד יהיה לטעון כנגד המיזוג בדיעבד. כמו-כן, מיזוג בדרך זו פטור מאישור הדירקטוריון בכל אחת מהחברות.

טקטיקות המיזוג שמציע חוק החברות שונות זו מזו. כל אחת מהן מביאה עמה מספר יתרונות וחסרונות. על-פניו, לכל חברה ישנו "חופש עיצוב עסקאות" וזכות בחירה באיזו מן הדרכים דלעיל ברצונו ללכת. יחד עם זאת, יש ציין כי כאשר נתקל ביהמ"ש בבקשה למיזוג בחסותו, אשר תכליתה הייתה עקיפת אישור הדירקטוריון, נפסק כי "השתלטות עוינת" (קרי, שלא בהסכמת הדירקטוריון) חייבת להיעשות בדרך של הצעת רכש.[6] הפרשנות המקובלת להלכה זו היא למגבלה על השתלטות עוינת באמצעות סעיף 350 בלבד, אך לא על הדרך של מיזוג הסכמי.



[1] ת"א (מרכז) 6395-08-07, אדיר שפירא ואח' נ' DEXIA CREDIT LOCAL  ואח', תק-מח 2009(2) 3113 (26.4.2009)

 [2] למעט מקרים בהם חברת היעד היא בבעלות מלאה של החברה הקולטת (אין צורך באישור בחברת היעד) או מקרים בהם החברה הקולטת אינה מקצה למעלה מ-20% ממניותיה בתמורה למיזוג, לא נוצר בעל-שליטה בחברה כתוצאה ממנו, לא נערך שינוי בתקנון החברה והמיזוג אינו נגוע בניגוד עניינים (במקרים אלו אין צורך באישור בחברה הקולטת).

[3] פר"ק 10344-11-09 אפריקה ישראל להשקעות בע"מ נ' הרמטיק נאמנות (פורסם בנבו, 21.12.2009)

[4] ע"א 70/92, ר"ע 5932/91 כלל תעשיות בע"מ וא' נ' לאומי פיא, פ"ד מז (2) 329

[5] בשא 7460/01, קבוצת כרמל השקעות בע"מ נ' הפניקס הישראלי חברה לביטוח בע"מ (25.06.2001)

[6] פר"ק (תל אביב) 35560-08-10 סלע קפיטל נדל"ן בע"מ נ' כונס הנכסים הרשמי, תק-מח 2010(4) 9368 (7.11.2010)